Economia Política

As 'regras de Serra' e a austeridade permanente

A ideia de José Serra tem grandes chances de ganhar o prêmio de pior ideia econômica do século XXI.

29/10/2015 00:00

Waldemir Barreto/Agência Senado

Créditos da foto: Waldemir Barreto/Agência Senado

A gestão da política fiscal, monetária e cambial do país correm um risco desconhecido. O Senador José Serra é responsável por relatar um projeto para definir um teto para a dívida pública da União. Com debate público praticamente nulo, o projeto foi incluído na chamada “Agenda Brasil” de Renan Calheiros e será apreciado pela Comissão de Assuntos Econômicos do Senado na terça-feira, 03 de novembro.
 
Contra o projeto de Serra, foi publicado um manifesto assinado por economistas que rejeitam os riscos ao crescimento do emprego e da renda, e apoiado por intelectuais e ativistas que rejeitam a ameaça à soberania popular que o projeto embute. 
 
Os limites propostos pelo projeto de Serra são tão draconianos que podem exigir cortes que não apenas inibem o crescimento econômico, mas requerem tesouradas sobre despesas obrigatórias, sobretudo rubricas do gasto social garantidas na Constituição Cidadã e/ou privatizações de patrimônio público. 
 
Para dar seguimento ao debate público, a Carta Maior solicitou novos artigos e realizou entrevistas que debatem criticamente o projeto. Além disso, o Especial desta semana apresentarã matérias já publicadas sobre o risco de paralisia do governo nos EUA trazido por legislação que o Senador Serra pretende importar, tanto em 2013 quanto em 2011. 
 
***
 
O Senador José Serra foi à Comissão Econômica do Senado no dia 20 de outubro para defender sua subemenda ao projeto de resolução do Senado Federal (PRS no 84/2007) que institui limites ao endividamento da União.   
 
Embora arrogasse competência técnica, o Senador mostrou desconhecimento de fatos básicos da história da aplicação de legislação semelhante nos EUA. Ele disse que acompanha o tema desde que voltou de pós-graduação nos EUA, onde a aplicação não teria levado a qualquer problema. 
 
Se de fato acompanha o problema, o déficit de atenção do Senador é abissal: em 2013, vários serviços públicos foram interrompidos nos EUA por causa do teto da dívida pública, levando inclusive ao medo de default da dívida. Um pouco antes disso, junto com a crise europeia, o bloqueio do Partido Republicano à elevação do teto da dívida pública e a ameaça de shutdown (ou fechamento do Estado) nos EUA em julho de 2011 marcou a segunda fase da crise financeira global, quando o problema fiscal assumiu o centro da agenda política. O impasse levou à redução do rating dos EUA pela Standard & Poor’s, embora a crise tenha até aumentado a demanda por títulos americanos. 
 
A falta de perspectiva histórica do Senador Serra também é surpreendente: drama semelhante já ocorrera entre novembro de 1995 e janeiro de 1996, quando o Congresso liderado pelo Republicano Newt Gingrich se recusou a elevar o limite da dívida e forçou o governo de Bill Clinton a paralisar serviços para evitar o default da dívida. Além desse, já ocorreram outros 16 episódios de shutdown
 
A desinformação do Senador se estende a seu próprio projeto: ele sugeriu que o projeto se limitaria a estimular a realização de estudos sobre os determinantes da elevação da dívida e exigir a prestação de contas pelo governo. 
 
Nada mais falso: caso o governo não alcance a meta exigida no final do prazo de 15 anos, o projeto prevê nada mais nada menos que a interrupção de novas operações de crédito enquanto durar o excesso de endividamento, resguardada a rolagem da dívida. O projeto não deixa claro se a “rolagem” se restringe ao principal ou se inclui os juros. Se não incluir, o cenário de paralisia de serviços públicos é imediato. Mesmo que inclua, imagine-se a instabilidade política e financeira que tal situação pode gerar no Brasil, com consequências muito graves do que em um país, como os EUA, que emite a principal moeda e o título público mais demandado no mundo. Repetindo a imagem de Laura Carvalho, o projeto de Serra erige um muro no fim do túnel. 
 
Austeridade permanente: a regra de Serra é pior que a regra de Delfim Neto 
 
Estranhamente, na defesa do projeto na CAE, Serra mostrou-se extremamente incomodado com o valor do esforço fiscal calculado, no manifesto contrário a seu projeto, em 30% do PIB para que a razão dívida consolidada bruta/receita corrente líquida (DC/RCL) chegue à “regra de Serra”. 
 
O incômodo de Serra é no mínimo curioso, porque o cálculo foi feito exatamente segundo a proposta de seu próprio projeto! De fato, nas páginas 16 e 17 do parecer de Serra, lê-se o seguinte:
 
“ Art. 3º Ao final de um período de transição, de quinze exercícios financeiros, contados a partir do exercício seguinte ao de publicação desta Resolução:
 
I – a dívida consolidada não poderá exceder a quatro inteiros e quatro décimos vezes a receita corrente líquida; e
 
II – a dívida consolidada líquida não poderá exceder a duas vezes e dois décimos vezes a receita corrente líquida...
 
Art. 4º Durante o período de transição a que se refere o art. 3º, serão observados os seguintes limites:
 
I – nos cinco exercícios seguintes ao de publicação desta Resolução:
 
a) a dívida consolidada não poderá exceder a sete inteiros e um décimo vezes a receita corrente líquida; e
 
b) a dívida consolidada líquida não poderá exceder a três inteiros e oito décimos vezes a receita corrente líquida.
 
II – do sexto ao décimo quinto exercício financeiro seguintes ao de publicação desta resolução, os limites anuais máximos para a dívida consolidada e para a dívida consolidada líquida, como proporção da receita corrente líquida, serão apurados pela seguinte regra:
 
a) Apura-se a diferença a maior entre o valor observado ao final do exercício anterior e o limite fixado no caput do art. 3º;
 
b) Divide-se o valor calculado nos termos da alínea a pelo número de anos restantes do período de transição.”
 
Em artigo recente, realizei exatamente o cálculo que seu projeto exija que se faça, facilitando o entendimento do leitor ao usar valores atuais para os limites admitidos pelo projeto:
 
“... como estimativas sobre o comportamento do PIB, das receitas tributárias, do superávit primário e das taxas de juros nos próximos quinze anos são completamente incertas, o leitor pode ter uma noção simples (mas subestimada) do esforço fiscal envolvido se considerarmos a diferença dos valores da dívida bruta correspondentes à relação DC/RCL igual a 7,1 ou a 4,4, tomada a RCL no valor dos últimos doze meses em julho... Nestes termos, trazer a relação DC/RCL de 7,1 para 4,4 envolve mais de R$ 1,75 trilhão (um pouco mais de um trilhão, setecentos e cinquenta bilhões de reais) ou mais de 31% do PIB.”. 
 
Esse é exatamente o cálculo que o projeto de Serra solicita que seja feito para a dívida bruta que, como veremos, é o limite fundamental imposto. Mais estranho do que o incômodo do Senador com as críticas ao impacto contracionista do seu projeto, é sua sugestão de que sejam incorporados os efeitos da relação entre a dívida consolidada bruta e a receita corrente líquida ao longo do tempo. É questionável que o Senador tenha feitos os cálculos, pois a avaliação da dinâmica da razão DC/RCL entre 2020 e 2030 mostra que o esforço fiscal necessário é ainda maior do que parece à primeira vista. 
 
Imaginemos que, em 2020, a razão dívida consolidada bruta/receita corrente líquida (DC/RCL) alcance a estimativa presente no projeto de Serra, 6,9, e que a RCL cresça na mesma taxa de crescimento do PIB, se estabilizando em 11% do PIB. Vamos supor, também, que o PIB real alcance RS 6,1 trilhão em 2020, levando a RCL para R$ 671 bilhões. 
 
Se, em 2030, a razão DC/RCL alcançar a meta de Serra, ou seja, 4,4 (saindo de 6,9 em 2020), o valor da dívida consolidada bruta, em termos absolutos reais, será menor do que o valor inicial em 2020, a menos que o crescimento do PIB seja superior a 4,6% ao ano (o que é altamente improvável). O mesmo acontece para a dívida líquida (com uma taxa de crescimento do PIB e da RCL ligeiramente maior), supondo que a razão dívida consolidada líquida/receita corrente líquida (DCL/RCL) alcance a meta de Serra em 2030, ou seja, 2,2 (saindo de 3,5 em 2020). 
 
Para que a dívida caia em termos reais entre 2020 e 2030, é necessário que o superávit fiscal primário supere a conta de juros. Ou seja, é necessário que haja superávit fiscal nominal, a menos que ocorram mudanças patrimoniais (como venda de empresas estatais). Em outras palavras, a economia de impostos recolhidos, mas não gastos, a cada ano, deve ser maior do que a conta de juros da dívida pública. Nas últimas duas décadas, são raríssimos os anos em que a conta de juros foi inferior a 5% do PIB. Se algo assim se repetir (e em 2015 a conta de juros se aproxima de 9% do PIB), é improvável que o superávit primário requerido pela regra de Serra seja inferior a 5% ao ano. 
 
É difícil imaginar que a economia brasileira consiga crescer a taxas razoáveis entre 2020 e 2030, para não falar à taxa média de 4,6% (necessária para atender a regra de Serra sem que a dívida pública se reduza), se o governo precisar gerar superávits primários maiores do que a conta de juros da dívida pública. Se a economia crescer algo mais do que 1% em algum ano (o limite inferior a partir do qual a regra de Serra permite mero adiamento do ajuste fiscal), com altíssima probabilidade o superávit primário necessário para alcançar a regra de Serra será grande o suficiente para relançar a economia na recessão.
 
A necessidade de superávit nominal da regra de Serra chega a ser mais draconiana do que a proposta de déficit nominal zero, mais uma das ideias “geniais” da lavra de Antônio Delfim Neto. Assim como no final de 2014 (com os resultados desastrosos conhecidos), Delfim Neto apoiou e propôs cortes a Joaquim Levy que, em 2005, provavelmente fariam a economia brasileira perder o vigor que, a despeito dos juros astronômicos, permitiu reduzir a relação dívida pública/PIB graças ao crescimento do PIB. Delfim Neto, pelo menos, fez a proposta rudimentar em 2005, quando a economia mundial passava por um boom de forte impacto positivo sobre as exportações brasileiras.
 
Imagine-se os efeitos desastrosos de algo ainda mais draconiano a partir de 2020. Em 2030, a economia não bateria no muro do fim do túnel, pois provavelmente não teria forças para chegar nele.
 
É importante que os cálculos que embasaram o projeto de Serra sejam de domínio público, para que saibamos qual a combinação suposta entre superávit primário e “ajustes” patrimoniais. E também porque, como veremos, o próprio Tesouro Nacional questiona o entendimento conceitual que embasa o projeto de Serra. Chega de cortina de fumaça sobre os cálculos. 
 
A denúncia (agora silenciada) de crime de responsabilidade do Banco Central 
 
No fim do túnel, em 2030, a perspectiva de instabilidade política e financeira é tanto maior porque o projeto de Serra ataca, explicitamente, a gestão da política monetária e cambial do BC, alegando que “a fixação de um teto para a dívida consolidada forçará o Tesouro a escolher entre colocar títulos em mercado ou na carteira da Autoridade Monetária” (p. 9). 
 
O alvo são as operações compromissadas através da quais o BC realiza a política monetária, emitindo títulos públicos, em mercado aberto, para assegurar a convergência dos juros SELIC para a meta definida pelo Comitê de Política Monetária, o COPOM. Quando os juros estão abaixo da meta, o BC lança títulos para enxugar a liquidez até alcançar a meta. A liquidez gerada pela compra de reservas cambiais também resulta em operações compromissadas, de modo que estas foram e são centrais para a condução das políticas monetária e cambial. As compromissadas podem ser criticadas (como fiz no artigo anterior), mas as críticas feitas pelo projeto de Serra são equivocadas e perigosas. 
 
Um argumento de Serra para defender o projeto é que a exigência de limite de dívida e a punição por descumprimento são feitas para Estados e Municípios na Lei de Responsabilidade Fiscal, e não para a União, o que significaria injustiça. 
 
Isso, no máximo, exigiria definir um limite para a dívida líquida da União, mas não para a dívida bruta. É exatamente o que propõe o projeto original que Serra relata. Outro projeto de lei de 2000, o PL n° 3.431, define um limite para a dívida pública bruta (na verdade, para a dívida mobiliária federal, que tem quase o mesmo valor), mas ele é 6,5 vezes maior que a receita corrente líquida. 
 
Para Serra, não adianta contra-argumentar que apenas a União realiza política monetária e cambial (o que exige a emissão de títulos públicos), pois o Senador crê que as operações compromissadas por meio das quais o BC realiza as políticas monetária e cambial são mecanismos disfarçados de “financiamento inflacionário do Tesouro” (p. 9). 
 
A proposta inicial de Serra exigia definir um limite para as operações compromissadas do BC. Sob pressão generalizada, a limitação direta foi retirada do projeto. No entanto, como as operações compromissadas e as reservas cambiais são os motivos fundamentais da diferença entre a dívida pública bruta e líquida, a definição de limite para a dívida bruta preserva indiretamente o objetivo de limitar as operações compromissadas. 
 
De fato, o projeto de Serra alega que a definição de um limite global para a dívida bruta e o objetivo de forçar o Tesouro “a escolher entre colocar títulos em mercado ou na carteira da Autoridade Monetária” representa “...apenas uma trava parcial e indireta no mecanismo de ‘terceirização’ da rolagem da dívida do Tesouro para o Banco Central... Buscarei alterar a legislação ordinária que trata da relação financeira entre o Tesouro e o Banco Central, com vistas fechar brechas ao financiamento inflacionário do Tesouro” (p.9). 
 
Na defesa do projeto na CAE, Serra é explícito ao alegar que seu projeto estabilizaria as operações compromissadas em um valor pouco superior ao que assumem hoje.
 
É espantoso, mas nem Serra nem seus assessores entendem a relação entre política monetária, cambial e fiscal.  Vamos repetir, torcendo para que dessa vez o Senador Serra e seus assessores entendam: primeiro, o BC não financia o Tesouro ao realizar a política monetária com operações compromissadas. Segundo, o Tesouro não tem por função realizar política monetária, ou seja, enxugar o excesso de liquidez no sistema bancário.
 
Com todas as letras, o projeto de Serra acusa o BC e o Tesouro de crime. O BCB financiaria o Tesouro caso pagasse pelos títulos que o Tesouro transfere para que realize a política monetária. Isso ocorre no país? Não há qualquer dado que fundamente a acusação, que é extremamente grave. 
 
O BCB tampouco transfere para o Tesouro os recursos do lançamento de operações compromissadas com títulos públicos, ou seja, o governo não toca nos recursos que o BCB enxuga com o lançamento das compromissadas. 
 
Se tais acusações não forem substanciadas, a justificativa do projeto de Serra para, na prática, eleger a dívida bruta como limite para o endividamento, visando criar uma “uma trava parcial e indireta no mecanismo de ‘terceirização’ da rolagem da dívida do Tesouro para o Banco Central” e começar a “fechar brechas ao financiamento inflacionário do Tesouro” é apenas uma irresponsabilidade política e técnica com consequências desastrosas. 
 
As pedaladas verbais dos economistas tucanos 
 
A acusação irresponsável vem sendo feita há algum tempo por economistas tucanos, sem que ninguém exigisse comprovação ou retratação pública, chegando ao ponto absurdo de sustentar o projeto de Serra. 
 
Nas palavras de Gustavo Franco, em 28 de maio de 2013: 
 
“ O Tesouro não tem conseguido rolar as quantias que gostaria nas condições que deseja e, por conta disso, amortiza seus títulos que vão vencendo e gerando "liquidez excessiva" que o BCB "enxuga" através das chamadas operações compromissadas. Os valores acumulados nessas operações já andam pela casa de 10 unidades. E para números assim tão altos é inequívoca a percepção de que o BCB está substituindo o Tesouro na rolagem da dívida, o que pode ser interpretado como financiamento ao Tesouro, conduta vedada pelo artigo 164 da Constituição.”. 
 
Nas palavras de Yoshiaki Nakano, em 11 de setembro de 2015:
 
“Na nossa configuração institucional, o Executivo pode ter déficits públicos ilimitados já que o Banco Central acabará financiando, com moeda indexada, isto é, no overnight, como já vem acontecendo crescentemente”. 
 
O que é mais grave é que essa acusação, que tem efeitos deletérios sobre a confiança sobre a política monetária e a gestão da dívida pública, continuou sendo feita depois de que o próprio Banco Central lançou nota de esclarecimento sobre a questão. O esclarecimento do BCB refutou cabalmente as acusações feitas em reportagem e editorial do jornal O Estado de São Paulo que teve por base uma pesquisa da Tendências Consultoria divulgada em 2013. 
 
Aliás, o responsável pela pesquisa da Tendências Consultoria é hoje assessor parlamentar do Senador José Serra, o economista Felipe Salto. Se a acusação estivesse correta, os responsáveis pelo BCB estariam cometendo crime de responsabilidade desde 2002, quando o prazo definido pela Lei de Responsabilidade Fiscal para o lançamento de títulos se esgotou, e o BCB passou a usar títulos do Tesouro Nacional em operações de mercado aberto para regular a liquidez do mercado e assegurar a convergência das taxas de juros interbancárias para a meta SELIC, com amplo e crescente uso de operações compromissadas.
 
Ou o senador José Serra tem informações privilegiadas ou, a ele, seus assessores e outros economistas do PSDB, faltou estudar a questão. Se tiverem informações privilegiadas que comprovem a acusação de que o BC financia inflacionariamente o “déficit público”, é importante que levem adiante a denúncia com a apresentação pública das provas. Caso contrário, deveriam se retratar e retirar o projeto de limitação da dívida bruta. 
 
A relação entre o Banco Central e o Tesouro, na gestão das operações compromissadas, não é pouco transparente. Pouco transparente e confuso é, sim, tanto o entendimento quanto a acusação dos economistas tucanos de que existe algo de errado. Onde estão as provas? Por que não fazem uma acusação formal nas instâncias relevantes?
 
Estranhamente, na sua defesa do projeto na CAE, o Senador simplesmente silenciou sobre a acusação ao BC que consta de seu projeto. Por que? Terá lido as críticas do manifesto contrário a seu projeto? Terá lido melhor o próprio projeto que acusou Maria da Conceição Tavares e Carlos Lessa de não terem lido? Terá percebido enfim o absurdo de sua justificativa técnica para, na prática, substituir a dívida líquida (tal como no projeto original que Serra relata) pela dívida bruta como objeto de limitação da política fiscal, ao acusar sem fundamentos o Banco Central de realizar pedaladas fiscais?
 
Sim, a dívida bruta substitui a dívida líquida como limite efetivo no projeto de Serra
 
Na sua defesa do projeto na CAE, Serra afirmou que seu projeto não propõe substituir a dívida bruta pela dívida líquida. Isso é uma meia-verdade, pois se formalmente a proposta de substituição não é feita, para todos os efeitos práticos ela é feita. Com efeito, a dívida líquida deixa de ser relevante na proposta de Serra, e o limite verdadeiro é a dívida bruta. Por que?
 
O primeiro motivo é que os fatores que aumentam a dívida líquida também aumentam a dívida bruta, mas enquanto a relação dívida consolidada líquida/receita corrente líquida (DCL/RCL) verificada hoje está muito próxima da meta proposta por Serra (provavelmente 2,22 no final de 2015, contra 2,20 no projeto, ou uma diferença de R$ 10 bilhões), a relação dívida consolidada bruta/receita corrente líquida (DC/RCL) verificada hoje está muito distante da meta proposta por Serra (provavelmente 5,8 no final de 2015, contra 4,4 no projeto, ou uma diferença de quase R$ 1 trilhão). Só um perfeito idiota matemático teria dificuldade para entender que, dado mesmo denominador (RCL), quando a relação DC/RCL fosse trazida para a meta, a relação DCL/RCL já estaria na meta muito antes.
 
Invertendo o argumento, a relação DCL/RCL pode ser trazida para a meta proposta muito antes da relação DC/RCL, de modo que esta última se torna o limite relevante e substitui, na prática, o indicador determinado na proposta original de 2007, ou seja, substitui a razão que tem a dívida líquida no numerador (DCL/RCL) pela razão que tem a dívida bruta no numerador (DC/DCL). Para usar uma imagem imperfeita que facilita o entendimento dos que não são versados em matemática, um banhista de 1,8 metros que não saiba nadar dificilmente se afogaria ao entrar em uma piscina com profundidade de 1,2 metro, mas pode se afogar em uma piscina várias vezes mais profunda. 
 
O segundo motivo é que os outros fatores que determinam a elevação da dívida bruta não elevam a dívida líquida: a acumulação de reservas cambiais, empréstimos do Tesouro para os bancos públicos (como o BNDES) e as operações compromissadas do BC. A dívida bruta só não aumentaria mais do que proporcionalmente (supondo a mesma taxa de juros sobre o estoque) do que a dívida líquida caso ocorresse uma combinação adequada entre venda de reservas cambiais e pagamento dos empréstimos dos bancos públicos ao Tesouro. 
 
Embora não explicite, parecem ser exatamente essas a suposição e a disciplina que o projeto de Serra quer impor, pois supõe que, embora a dívida bruta cresça em termos absolutos mais do que a dívida líquida até 2020, cresceria menos em termos proporcionais. Isso pode ser demonstrado matematicamente, pois o projeto de Serra prevê que a relação DC/RCL suba de 5,6 até 6,9 e que a relação DCL/RCL cresça de 2,2 até 3,5. A consequência econômica e política é que, para que a projeção se verifique, a dívida bruta é o limite que disciplinaria a política econômica desde logo, ou seja, antes do período de transição a partir do qual, em 2021, tanto a dívida bruta quanto a líquida deveriam cair. 
 
A confusão entre gestão do endividamento público e política monetária 
 
O problema da pressão que Serra quer impor sobre o Banco Central na gestão das operações compromissadas é, segundo o documento da Secretaria do Tesouro que critica o projeto de Serra, este comete o “equívoco conceitual”, ou seja, não entende que, se o Banco Central deixasse de lançar compromissadas, e o Tesouro passasse a enxugar a liquidez com lançamento de novos títulos, a dívida bruta aumentaria. Isso ocorreria, segundo o Tesouro, porque os títulos transferidos para a carteira do BC continuariam em sua carteira sem que pudessem ser usados para enxugar a liquidez, enquanto o Tesouro teria que lançar títulos acima da necessidade de financiamento apenas para enxugar a liquidez. 
 
Ou seja, para todos os efeitos práticos, além de mirar a dívida bruta como limite, o projeto de Serra implicitamente sugere que a tarefa de controle da liquidez seja transferida para o Tesouro. É por isso que, no projeto, Serra acusa o Tesouro de não atender às necessidades de liquidez do mercado financeiro na gestão da dívida pública. É por isso que, na defesa na CAE, Serra alega que seu projeto estabilizaria as operações compromissadas em um valor pouco superior ao que assumem hoje.
 
Podemos chamar a transferência da gestão da liquidez para títulos emitidos pelo Tesouro de “segunda regra de Serra”, sendo o limite sobre a dívida bruta a “primeira regra de Serra”. A segunda regra teria duas consequências. Primeiro, o aumento da dívida bruta resultante da transferência da tarefa de enxugar a liquidez para o Tesouro aumentaria ainda mais a dificuldade para trazer a dívida bruta para o limite da primeira regra de Serra. 
 
Segundo, a gestão do endividamento público e a política monetária ficariam ainda mais confusos. Afinal, o Tesouro precisaria lançar mais títulos do que os necessários para rolar a dívida pública, apenas para enxugar a liquidez do mercado interbancário. Os recursos líquidos obtidos pelo lançamento de títulos seriam então depositados na Conta Única do Tesouro junto ao BC, onde não seriam nem remunerados pelo Banco Central nem protegidos da inflação ou da depreciação cambial (como as reservas cambiais são). 
 
Ao fim e ao cabo, os recursos líquidos enxugados, assim como nas operações compromissadas, continuariam no Banco Central, ainda que este perdesse a capacidade de cumprir a tarefa de controlar a liquidez diretamente. A dívida pública bruta, porém, aumentaria, sem qualquer financiamento líquido de novos gastos, contrapondo diretamente a execução da política monetária aos demais gastos executados pelo Tesouro. 
 
Nesse regime institucional sui generis, a política monetária se chocaria com a política fiscal, aliás, exatamente como quer o projeto de Serra ao alegar que “a fixação de um teto para a dívida consolidada forçará o Tesouro a escolher entre colocar títulos em mercado ou na carteira da Autoridade Monetária” (p. 9). 
 
Mais do que alega o projeto de Serra, a fixação do teto forçará o Tesouro a escolher entre lançar títulos para enxugar a liquidez (aumentando os recursos ociosos na Conta Única) ou lançar títulos para necessidades de financiamento do Estado! 
 
Ou seja, os limites sobre a dívida bruta e gestão do Banco Central propostos pelas duas regras de Serra trariam um dilema: ou bem constrangeriam desnecessariamente a política fiscal, forçando o corte de gasto público sempre que necessário pela tarefa de contrair a liquidez, ou bem restringiriam o uso de títulos de dívida pública para enxugar a liquidez, sem propor nada em troca (como o recurso a recolhimentos compulsórios). 
 
Mais do que aumentar a transparência entre a política fiscal e o Banco Central, o novo regime aumentaria a confusão, a opacidade e as contradições entre a gestão do endividamento e a política monetária. 
 
A “segunda regra de Serra” concorre com a “primeira regra de Serra”, com grandes chances, ao prêmio de pior ideia econômica do século XXI. Ela mostra que, pior do que o economista tucano convocado pela presidente Dilma para gerir o Ministério da Fazenda hoje, apenas o economista tucano que quer dirigir o país amanhã. 
 
*Professor Associado (Livre Docente) da UNICAMP







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